<strong id="eedyh"></strong>
  • <center id="eedyh"><strong id="eedyh"></strong></center>
    <center id="eedyh"></center>

      <samp id="eedyh"><acronym id="eedyh"></acronym></samp>

        精品国产亚洲一区二区三区_久久夜色精品国产噜噜噜亚洲AV_久久久久久精品一区二区三区日本_国产精品一区二区久久不卡_亚洲欧美精品午睡沙发

        股票代碼:834089

        美國(guó)硅谷風(fēng)投運(yùn)作機(jī)制:存在“資本定價(jià)霸權(quán)”,并購(gòu)最值得中國(guó)學(xué)

        發(fā)布時(shí)間:2015年10月30日 信息來源:浙商創(chuàng)投信息部

        2015-05-29 10:47·投資  來源:未央網(wǎng)

            美國(guó)資本市場(chǎng)上互聯(lián)網(wǎng)+公司這種高估值出讓新增股權(quán)帶動(dòng)整體市值暴漲的模式,有點(diǎn)像“尾巴搖狗”,少數(shù)股權(quán)重新估值撬動(dòng)整體重估,最后建立互聯(lián)網(wǎng)+公司在財(cái)務(wù)上的合法性。

            美國(guó)資本市場(chǎng)有“資本市場(chǎng)定價(jià)霸權(quán)”,所以企業(yè)有無盈利無所謂,企業(yè)上市后長(zhǎng)期不盈利也無所謂——只要能攏住資本市場(chǎng)的信心。而高度集中于互聯(lián)網(wǎng)的美式風(fēng)投也不是靠投資對(duì)象的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)賺錢,是靠“創(chuàng)造市值”并轉(zhuǎn)手來賺錢。原始創(chuàng)業(yè)者靠公司的大市值成了巨富,進(jìn)一步抽出一部分錢用于新公司的風(fēng)險(xiǎn)投資。于是,風(fēng)險(xiǎn)投資與互聯(lián)網(wǎng)投資對(duì)象互相扭合成一套操作鏈條,形成并完成美國(guó)硅谷的金融閉環(huán)機(jī)制。資本市值在這個(gè)循環(huán)中被源源不斷地制造出來,這正是美國(guó)近二十年“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域中最大的財(cái)富創(chuàng)造機(jī)制。

            互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的資本市場(chǎng)操作中,有一個(gè)對(duì)中國(guó)有正面啟迪意義的就是其科技產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)機(jī)制。除了IPO之外,美國(guó)資本市場(chǎng)還為風(fēng)險(xiǎn)投資投資的科技產(chǎn)業(yè)提供了另外一條出路——并購(gòu)。這間接上市等于為大量中小企業(yè)打開了資本市場(chǎng)的大門,這套機(jī)制使得美國(guó)資本市場(chǎng)通道比較通暢,沒有中國(guó)IPO“堰塞湖”的煩惱。

            由于互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)天生容易在人口巨大的文明體內(nèi)繁榮,中國(guó)自然成為與美國(guó)并列的另一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的母體。如果我們能夠提煉出這個(gè)源自西方最優(yōu)秀頭腦平臺(tái)的事物精髓,有效地與工業(yè)時(shí)代的一些邏輯相結(jié)合,取其精華,去其糟粕,就能走出有中國(guó)特色的與資本市場(chǎng)有機(jī)結(jié)合的互聯(lián)網(wǎng)與信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展道路。

            筆者此前的文章《資本市場(chǎng)如何造富于民》(見《上海證券報(bào)》2014年9月23日A1版),論述了美國(guó)資本市場(chǎng)在1980年代啟動(dòng)的為時(shí)30年“大慢牛”給金融、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)帶來深刻變革的過程。然而,整個(gè)1980年代,美國(guó)資本市場(chǎng)與新產(chǎn)業(yè)的直接連接是不緊密的——那時(shí)美國(guó)資本市場(chǎng)的熱點(diǎn)主要集中在兼并收購(gòu)及為支持這類業(yè)務(wù)而誕生的各種創(chuàng)新債券上。資本市場(chǎng)必須找到有實(shí)在新內(nèi)容的增長(zhǎng)點(diǎn)才能夯實(shí)“慢牛”的基礎(chǔ)。這個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)在1990年代逐漸形成,這就是眾所周知的信息-通信產(chǎn)業(yè),并最后聚焦到互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)上。另一方面,自中國(guó)公司開始赴美上市以來,互聯(lián)網(wǎng)公司就是這個(gè)群體最重要的板塊。而美國(guó)2012年以來以互聯(lián)網(wǎng)公司或“互聯(lián)網(wǎng)思維”公司(如特斯拉、Solarcity等)為龍頭的新一輪牛市也蔚為壯觀。于是,中國(guó)國(guó)內(nèi)財(cái)經(jīng)輿論也被“互聯(lián)網(wǎng)思維”所占領(lǐng)?;ヂ?lián)網(wǎng)公司被描述為國(guó)內(nèi)最健康、最能盈利和最具先進(jìn)生產(chǎn)力的群體。

            在這樣的背景下,充分了解美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)及其背后風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制,了解美國(guó)資本市場(chǎng)在互聯(lián)網(wǎng)-風(fēng)險(xiǎn)投資系統(tǒng)成長(zhǎng)過程中的作用,去偽存真,為我所用,就顯得十分重要了。

        當(dāng)代美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)與人類歷史上的高科技在氣質(zhì)上不同

            應(yīng)當(dāng)承認(rèn),信息產(chǎn)業(yè)尤其是互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)是近三十年資本市場(chǎng)大慢牛造就的最大產(chǎn)業(yè)杰作,也稱得上是最大的正面貢獻(xiàn)。如今,互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)成為世界高科技的形象代言人,凡談?wù)摳呖萍迹厝婚W現(xiàn)出互聯(lián)網(wǎng)的符號(hào)。但是,互聯(lián)網(wǎng)今日所塑造的高科技形象與人類歷史上——包括并不遙遠(yuǎn)的二十世紀(jì)七八十年代的高科技形象,卻有一定的區(qū)別,這種區(qū)別主要體現(xiàn)在氣質(zhì)上。

            (移動(dòng))互聯(lián)網(wǎng)浪潮更加偏向于消費(fèi)性,更偏向娛樂性,更加具有媒體性,更加追求明星效應(yīng)。而在信息技術(shù)-互聯(lián)網(wǎng)起來之前,甚至在信息技術(shù)的焦點(diǎn)還沒有聚焦到互聯(lián)網(wǎng)公司群體時(shí),那時(shí)的科技行業(yè)講究的是整體性、系統(tǒng)性,即科技產(chǎn)業(yè)是上下互聯(lián)的一個(gè)巨型系統(tǒng),任何突變都會(huì)受到這個(gè)系統(tǒng)的規(guī)制、約束。當(dāng)然,“單點(diǎn)突破”會(huì)促動(dòng)系統(tǒng)跟著適應(yīng),從而倒逼系統(tǒng)其他部分相應(yīng)尋找突破,進(jìn)而帶動(dòng)系統(tǒng)自身進(jìn)化,最后表現(xiàn)為系統(tǒng)的整體進(jìn)步。但這種進(jìn)化總體上是“一點(diǎn)一點(diǎn)”推動(dòng)的(incremental),創(chuàng)新人員對(duì)于技術(shù)突破會(huì)有一個(gè)理性的預(yù)期,因?yàn)樗豢赡軘[脫系統(tǒng)母體獨(dú)自狂飆突進(jìn)。從十九世紀(jì)后半期鐵路、電力革命到二十世紀(jì)中葉核能、太空技術(shù)取得突破,都是這個(gè)邏輯。

            所以說,如今的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)及其背后的風(fēng)險(xiǎn)投資的哲學(xué)邏輯與人類科技發(fā)展史的經(jīng)驗(yàn)截然不同,它追求的就是指數(shù)式的增長(zhǎng)。風(fēng)投界投資標(biāo)準(zhǔn)的一個(gè)形象比喻是:風(fēng)投寧愿投預(yù)期三年成長(zhǎng)100倍(只是某種經(jīng)營(yíng)指標(biāo)而非利潤(rùn)增長(zhǎng)100倍)但成功率只有25%的項(xiàng)目,也不會(huì)投預(yù)期三年成長(zhǎng)3倍(假設(shè)這3倍是最實(shí)在的凈利潤(rùn)指標(biāo))且成功率有80%的項(xiàng)目。但是,人類科技發(fā)展帶來的系統(tǒng)復(fù)雜性是很難擺脫的,尤其是物質(zhì)系統(tǒng)的復(fù)雜性,越復(fù)雜的系統(tǒng),各種約束就越多。因此,要實(shí)現(xiàn)后一種投資思維要求的爆炸性增長(zhǎng),就必須擺脫兩點(diǎn)束縛:其一,盡可能地?cái)[脫物質(zhì),因?yàn)楝F(xiàn)代社會(huì)的物質(zhì)世界通常受制于某種系統(tǒng),很少有系統(tǒng)能承受內(nèi)部某個(gè)點(diǎn)一下子增長(zhǎng)幾百倍所帶來的沖擊,能增長(zhǎng)幾百倍的只能是某種純信息的東西;其二,擺脫凈利潤(rùn)的要求,因?yàn)橹挥胁挥?jì)成本的投入,才可能帶來某種指標(biāo)短時(shí)間幾百倍的成長(zhǎng)——而這種投入甚至不一定能帶來收入的同比增長(zhǎng)(至少在早期是如此),更不可能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)。同時(shí),搞投入是要有資本愿意出錢投資的,資本愿意投資就必須有回報(bào)。所以,這些先期投入的資本必須以某種形式——通常是資本市場(chǎng)上市或被上市公司并購(gòu)來退出以獲利。由此倒推:資本市場(chǎng)的法則必須進(jìn)行根本性的改造,以某種“思維方式”為名擺脫資本市場(chǎng)傳統(tǒng)固有的規(guī)則——既然傳統(tǒng)的規(guī)則是根據(jù)凈利潤(rùn)水平及其增長(zhǎng)潛力進(jìn)行估值,那么新游戲法則就不考慮凈利潤(rùn)。這樣的新法則必須專門覆蓋某個(gè)特定板塊,這就是追求指數(shù)型增長(zhǎng)的互聯(lián)網(wǎng)板塊,它們將完全擺脫資本市場(chǎng)的傳統(tǒng)法則而成為“特權(quán)集團(tuán)”。

            美國(guó)資本市場(chǎng)恰恰在1990年代完成了這次蛻變,成就了互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)今日的輝煌。這次蛻變是美國(guó)二戰(zhàn)后幾十年風(fēng)險(xiǎn)投資、信息-通信產(chǎn)業(yè)、資本市場(chǎng)發(fā)展三者最終交疊的產(chǎn)物,并在同時(shí)期形成的以美國(guó)為核心的全球化格局中發(fā)揮了重要作用。

        硅谷聚焦互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的過程及背后風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的形成

            二戰(zhàn)以后,世界信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)而互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的起源地就在美國(guó)加州的硅谷,風(fēng)險(xiǎn)投資也在這里誕生。硅,就是半導(dǎo)體(集成電路)產(chǎn)業(yè)的代名詞,不過,今天“硅谷已經(jīng)無硅”,這是為什么呢?這是資本市場(chǎng)邏輯走到極致時(shí)的必然。

            以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)為起點(diǎn)的信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)都誕生于1950年代左右。兩者最早并沒有天然的交集。1960年代末,美國(guó)資本市場(chǎng)掀起了一股“電子”熱,凡是帶有電子(electronics)的公司一上市就被熱捧(估值倍數(shù)可達(dá)100倍以上。比如美國(guó)風(fēng)投始祖ARDC(美國(guó)研發(fā)公司)1957年以7萬美元投資DEC公司(計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)史上的著名公司),1968年該公司上市時(shí)ARDC持有股份價(jià)值3.55億美元,而以150倍市盈率上市的EDS公司創(chuàng)始人羅斯·佩羅更是從此成為美國(guó)產(chǎn)業(yè)、政治界的傳奇人物。這個(gè)“賺錢效應(yīng)”刺激了風(fēng)險(xiǎn)投資的批量出現(xiàn),而且開始把越來越多的精力聚焦在信息技術(shù)領(lǐng)域,支持了新一批半導(dǎo)體、電子、計(jì)算機(jī)企業(yè),其中就有英特爾。這是風(fēng)險(xiǎn)投資與信息產(chǎn)業(yè)的第一次交疊。從此,信息技術(shù)在社會(huì)上快速拓展。

            1980年代中后期,西方社會(huì)的產(chǎn)業(yè)關(guān)注焦點(diǎn)發(fā)生轉(zhuǎn)移。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)(化工、鋼鐵、汽車、建材、電力)因?yàn)榄h(huán)保勢(shì)力取得政策面勝利,大型基建停建,市場(chǎng)停滯乃至萎縮,輕型產(chǎn)業(yè)便成為經(jīng)濟(jì)下一步增長(zhǎng)的期望所在。典型的輕型行業(yè)便是以電信為代表的通信產(chǎn)業(yè)和以廣播電視及報(bào)刊為代表的傳媒產(chǎn)業(yè)。1980年代末-1990年代中期,這些行業(yè)加上計(jì)算機(jī)行業(yè)開始出現(xiàn)技術(shù)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)、資本投資相互滲透的趨勢(shì),兼并收購(gòu)此起彼伏。1990年代初,超文本協(xié)議創(chuàng)造了網(wǎng)頁(yè),新創(chuàng)立的思科提供了網(wǎng)絡(luò)路由器,互聯(lián)網(wǎng)正式誕生,信息產(chǎn)業(yè)正式加入“三網(wǎng)融合”(通信網(wǎng)、傳媒或廣電網(wǎng)、計(jì)算機(jī)網(wǎng)即后來的互聯(lián)網(wǎng))中。真正的資本市場(chǎng)游戲規(guī)則轉(zhuǎn)折點(diǎn)就發(fā)生在這里。

            互聯(lián)網(wǎng)從誕生起就沒有考慮收費(fèi)問題(網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)不太可能搞收費(fèi)——尤其是只有免費(fèi)才能促使網(wǎng)絡(luò)普及最大化),所以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)就成了問題。企業(yè)靠什么盈利呢?沒有盈利怎么上市,資本市場(chǎng)怎么估值呢?1995年,在摩根士丹利的經(jīng)營(yíng)下,網(wǎng)頁(yè)瀏覽器提供者網(wǎng)景(Netscape)成功上市,這是美國(guó)資本市場(chǎng)第一家互聯(lián)網(wǎng)公司(發(fā)行價(jià)對(duì)應(yīng)估值7億美元,第一天收市29億美元,1998年被美國(guó)在線用換股形式收購(gòu)時(shí)估值100億美元)。摩根士丹利正是”用點(diǎn)擊率估值”的首創(chuàng)者——從此互聯(lián)網(wǎng)公司上市的首要標(biāo)準(zhǔn)是點(diǎn)擊率(世紀(jì)之交)或用戶數(shù)(21世紀(jì)后)而不是盈利性,盈利可以用模糊的語言來替代。于是,企業(yè)可以在虧損——甚至不知道商業(yè)模式的情況下上市。這種“不盈利就可以上市”的模式幾乎成了美國(guó)資本市場(chǎng)上“互聯(lián)網(wǎng)公司”的特權(quán)(直到近幾年才開始賦予特斯拉這種領(lǐng)域外的“互聯(lián)網(wǎng)模式”公司)。

            于是,風(fēng)險(xiǎn)投資與互聯(lián)網(wǎng)投資對(duì)象互相扭合成一套操作鏈條:種子期廣撒網(wǎng),起步投資都不大,僅為數(shù)萬至數(shù)十萬美元(包括天使和風(fēng)投,2010年前后天使一般幾萬美元,風(fēng)投接盤時(shí)第一輪一般300-500萬美元。2014年已經(jīng)十分狂熱,1000萬美元過去不敢想象的高價(jià)也可見到),通過幾輪融資靠燒錢把攤子鋪開。此時(shí)不需要盈利甚至不需要收入,商業(yè)模式是臨近上市時(shí)才需要講的故事——把估值迅速做高,到上市時(shí)市值足夠大,對(duì)應(yīng)的公司市值個(gè)個(gè)都是天文數(shù)字,翻了成千上萬倍。當(dāng)然,人們最終看到的成功上市的企業(yè)只是被投資企業(yè)的一小部分。上市接盤的是二級(jí)市場(chǎng)的投資者尤其是養(yǎng)老基金支持的共同基金,而風(fēng)投們此時(shí)已經(jīng)得到獲利退出的渠道。之后是再一輪洗牌,一部分上市公司經(jīng)營(yíng)不善下市,一部分被收購(gòu),少部分成功的上市企業(yè)繼續(xù)擴(kuò)大市值,投資這部分公司的共同基金享受增值。除此之外,被投資的(未上市)企業(yè)被上市公司并購(gòu)是另外一條可行的風(fēng)投退出渠道。進(jìn)一步的,早年在世紀(jì)之交前后第一批互聯(lián)網(wǎng)公司上市熱潮中依靠這套資本機(jī)制發(fā)家的被投資者,往往在套現(xiàn)之后轉(zhuǎn)身成為投資者,即新的風(fēng)險(xiǎn)投資合伙人或?qū)嵙π酆竦奶焓雇顿Y人,這樣美國(guó)硅谷的金融閉環(huán)機(jī)制就最后完成了。資本市值在這個(gè)循環(huán)中被源源不斷地制造出來,這正是美國(guó)近二十年“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域中最大的財(cái)富創(chuàng)造機(jī)制——注意,在這套財(cái)富創(chuàng)造機(jī)制中并不重視其實(shí)體運(yùn)營(yíng)是否盈利。在ElonMusk搞的特斯拉上市并實(shí)現(xiàn)股價(jià)暴漲之前,美國(guó)風(fēng)投在這個(gè)領(lǐng)域一直沒搞出什么名堂出來,基本上是給互聯(lián)網(wǎng)臉上貼金的擺設(shè)。特斯拉模式的意義在于把互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資本特權(quán)外擴(kuò)到硬件企業(yè)上,如今這個(gè)特權(quán)已經(jīng)擴(kuò)散到智能硬件——所以智能硬件是2013年以來的風(fēng)投新熱點(diǎn)。

        美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司體現(xiàn)了美國(guó)的“資本定價(jià)”霸權(quán)

            那么,美國(guó)資本市場(chǎng)上互聯(lián)網(wǎng)公司上市前后是怎么估值的?

            美國(guó)資本市場(chǎng)上的互聯(lián)網(wǎng)熱潮主要有兩波:第一波是世紀(jì)之交的互聯(lián)網(wǎng)泡沫,第二波就是自2010年起在創(chuàng)業(yè)市場(chǎng)啟動(dòng)、2011年在資本市場(chǎng)啟動(dòng)、現(xiàn)在(2014年11月起)仍在繼續(xù)的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)(之前是社交互聯(lián)網(wǎng))熱潮。美國(guó)資本市場(chǎng)是怎么給這類互聯(lián)網(wǎng)公司估值的?可以以當(dāng)前這一波移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的資本熱潮作為剖析。

            互聯(lián)網(wǎng)公司在美國(guó)上市的普遍規(guī)律是,上市時(shí)虧損,談不上PE,上市估值只能按照市凈率(PB)來算。筆者概括出一個(gè)“10-25”法則,其中的10指的是美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司IPO時(shí)真正為公司融資所發(fā)新股數(shù)量大多為IPO前總股份的10%以下,屬于小比例融資;而25則指的是IPO定價(jià)對(duì)應(yīng)的上市前市凈率(公司按上市前股本計(jì)算的市值相對(duì)于公司賬面價(jià)值的倍數(shù),一般在20-30倍,平均約25倍(,即一上市原有股東的手中價(jià)值就“翻25倍”。因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)通常到上市的時(shí)候都是沒有什么利潤(rùn)的(十幾年來只有谷歌除外),因此談不上什么市盈率(PE)。兩者一結(jié)合,互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在美國(guó)資本市場(chǎng)可用小比例增發(fā)股權(quán)為公司融入相當(dāng)于上市前賬面價(jià)值2倍左右的現(xiàn)金。上市后互聯(lián)網(wǎng)公司的市凈率(PB)就變成略高于10左右,這樣的市凈率對(duì)于一個(gè)以高成長(zhǎng)為標(biāo)簽的公司看起來還是可以接受的。

            這種高估值出讓新增股權(quán)帶動(dòng)整體市值暴漲的模式,有點(diǎn)像“尾巴搖狗”,少數(shù)股權(quán)重新估值撬動(dòng)整體重估,最后建立互聯(lián)網(wǎng)公司在財(cái)務(wù)上的合法性。為了更直白一些,我們可以虛擬一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司的案例來看看其財(cái)務(wù)本質(zhì):假設(shè)該互聯(lián)網(wǎng)公司在上市前已經(jīng)燒完了所有的投資,賬面凈資產(chǎn)為0(并不是沒有這樣的先例,比如Groupon和中國(guó)的58同城,在上市的時(shí)候凈資產(chǎn)都是負(fù)值),更談不上有什么市盈率。假設(shè)它以估值10億美元(上市前股本計(jì)算)上市,上市時(shí)凈增發(fā)10%股本,則融入1億美元現(xiàn)金,這樣上市后它的市值是11億美元(上市后股本計(jì)算),而賬面價(jià)值是1億美元,所以市凈率是11倍——看起來還過得去。這樣的互聯(lián)網(wǎng)公司在美國(guó)股市比比皆是(現(xiàn)實(shí)案例如Groupon,上市前賬面凈資產(chǎn)-1500萬美元,IPO價(jià)格對(duì)應(yīng)市值120億美元)。

            另外,美國(guó)資本市場(chǎng)IPO時(shí)供給資本市場(chǎng)發(fā)售的股票有很大部分是老股轉(zhuǎn)讓。根據(jù)風(fēng)投資本退出要求的不同,老股轉(zhuǎn)讓占新股增發(fā)0-200%不等,有時(shí)候大部分是老股轉(zhuǎn)讓,原有股東套現(xiàn),少部分才是為公司融資。比如阿里集團(tuán)上市,到美國(guó)融資的218億美元中只有84億美元是給上市公司的,136億美元都屬于原有股東套現(xiàn)。這樣套現(xiàn)的現(xiàn)金可能是公司上市前總賬面價(jià)值(阿里集團(tuán)上市前包括夾層負(fù)債在內(nèi),凈資產(chǎn)為64億美元)的幾倍,而同時(shí)原有股東仍然持有大比例的股權(quán)。如阿里集團(tuán)凈融資的新增股本不到發(fā)行后總股本的5%,而老股套現(xiàn)占發(fā)行后股本8.1%。上市前股東仍然持有發(fā)行后總股本的87%,總股本的發(fā)行市值達(dá)到近1600億美元,2014年11月更是上升到2800億美元。今后如多次再增發(fā),上市前股東仍然可以保持絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。從64億美元到1600億美元再到2800億美元,這正好生動(dòng)詮釋了美國(guó)資本市場(chǎng)在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的財(cái)富創(chuàng)造機(jī)制。

            眾所周知,中國(guó)小盤股的發(fā)行歷來被高市盈率等“三高”問題所詬病。那么,美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)這樣的發(fā)行方式,是否過高呢?討論公司IPO定價(jià)高PE是否“過貴”,可以從幾個(gè)方面看:一是是否真的是成長(zhǎng)潛力好,現(xiàn)在不盈利但以后能盈利,而且隨著盈利的增長(zhǎng),市盈率逐漸降低,回復(fù)到合理的水平(比如15-20倍),這樣的話,定價(jià)的確不能算貴;二是雖然公司業(yè)務(wù)模式確實(shí)很難盈利,但是有獨(dú)到的技術(shù),對(duì)于形成未來的高科技生態(tài)網(wǎng)絡(luò)有重要意義,所以可以給予高估值,支持其發(fā)展,這也算合理。

            從第一點(diǎn)“未來盈利可能性”看,美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司可謂名不符實(shí)。美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司IPO時(shí)“虧損公司可上市”的特權(quán),的確是以“未來總有一天能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)而賺錢”為基礎(chǔ)的。但是在實(shí)體經(jīng)營(yíng)上,由于互聯(lián)網(wǎng)公司多為純信息公司,脫離了服務(wù)載體的純信息(包括近八九年熱門的(移動(dòng))社交信息)本身難以創(chuàng)造收入,大部分還是靠廣告作為商業(yè)模式的(只有騰訊作為東方文化的代表,創(chuàng)造了賣虛擬道具賺錢并廣泛應(yīng)用于網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè))。廣告實(shí)為媒體行業(yè),相比傳統(tǒng)行業(yè),對(duì)于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求更加強(qiáng)烈,互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要在某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域拿下絕對(duì)優(yōu)勢(shì)份額才可能逐漸實(shí)現(xiàn)盈利。從實(shí)際效果上看,除了像谷歌這樣在一個(gè)最大的領(lǐng)域(搜索)占據(jù)絕對(duì)壟斷地位的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)盈利(但市盈率也長(zhǎng)期保持在40倍以上)以外,其他領(lǐng)域的互聯(lián)網(wǎng)公司是很難兌現(xiàn)這樣的遠(yuǎn)景的。所以,互聯(lián)網(wǎng)公司上市之后維持其市值的實(shí)質(zhì)工作要害,就落在了一套技藝上,核心是利用財(cái)報(bào)有節(jié)奏地運(yùn)作資本市場(chǎng)心理預(yù)期。

            比如,一般公司上市后有個(gè)半年“不追究盈利期望”的豁免期,在此之后每次給市場(chǎng)透露一些鼓舞信心的數(shù)據(jù),就能把資本市場(chǎng)價(jià)格再延續(xù)兩三個(gè)季度,如此反復(fù)操作。除了公司自身對(duì)資本市場(chǎng)預(yù)期節(jié)奏的把握以外,更重要的是資本市場(chǎng)的互聯(lián)網(wǎng)熱潮能延續(xù)的時(shí)間,美國(guó)迄今為止也就經(jīng)歷過兩波大的熱潮:世紀(jì)之交的互聯(lián)網(wǎng)泡沫和2010年興起的社交-移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)熱,在熱潮期內(nèi),互聯(lián)網(wǎng)公司基本不會(huì)遭遇信心危機(jī)。此外,在上市后還可能發(fā)生互聯(lián)網(wǎng)公司之間以換股形態(tài)進(jìn)行的兼并收購(gòu),實(shí)際盈利無望的公司并入有一定利潤(rùn)的公司,那么麻煩也就消失了。我們要研究美國(guó)“非盈利公司尤其是互聯(lián)網(wǎng)公司上市的經(jīng)驗(yàn)”,要清楚互聯(lián)網(wǎng)公司并不是“當(dāng)前不賺錢,未來就能賺錢”,而是大部分公司很可能永遠(yuǎn)都不賺錢(permanentlyunprofitable)。很多在美國(guó)資本市場(chǎng)上名聲在外的互聯(lián)網(wǎng)公司完全以不盈利的狀態(tài)(比如Facebook、LinkedIn、Yelp……)或者雖然盈利但估值高達(dá)1000倍的狀態(tài)長(zhǎng)期存在(比如亞馬遜——當(dāng)然亞馬遜自稱是因?yàn)殚L(zhǎng)期對(duì)科研如云計(jì)算的高投入壓低了賬面凈利潤(rùn))。

            從第二點(diǎn)獨(dú)到技術(shù)意義上看,筆者認(rèn)為近期美國(guó)大部分互聯(lián)網(wǎng)公司意義有限。而從技術(shù)意義上看,世界上的確存在有獨(dú)到技術(shù)的公司,光憑它自己打拼很難有商業(yè)模式,但是嵌入某個(gè)生態(tài)環(huán)境中就有獨(dú)到價(jià)值。比如A股的科大訊飛,語音輸入和識(shí)別技術(shù)世界第一,可是單憑自己很難做生意,但只要嵌入合適的載體,它的技術(shù)能徹底改變?nèi)藱C(jī)交互模式,對(duì)于生產(chǎn)生活的進(jìn)步意義重大。所以科大訊飛的確應(yīng)當(dāng)對(duì)應(yīng)200億元人民幣的市值,甚至可以更高。那么,美國(guó)上市互聯(lián)網(wǎng)公司的技術(shù)到底如何呢?已經(jīng)成長(zhǎng)為一方霸主的谷歌、亞馬遜,的確在很多領(lǐng)域憑借上市后已成名公司的“群聚效應(yīng)”吸收了美國(guó)的頂尖人才。但是,其他一些細(xì)分領(lǐng)域的公司,比如做餐飲點(diǎn)評(píng)的Yelp、團(tuán)購(gòu)的Groupon就很一般了。它們的主要技術(shù)體現(xiàn)在“相關(guān)性算法”上,主要目的就是用于電子商務(wù)的關(guān)聯(lián)推銷,除此之外還沒有看出有什么特別有意義的功能,而電子商務(wù)推銷對(duì)人類生活的改進(jìn)意義是有限的。其實(shí),互聯(lián)網(wǎng)公司用到的技術(shù)難度遠(yuǎn)不如基礎(chǔ)層的通信行業(yè),把移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司的市值搞得比真正有門檻的集成電路公司大得多,驅(qū)使信息產(chǎn)業(yè)人才一窩蜂涌到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng),其實(shí)削弱了信息產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的人才后勁。當(dāng)然,筆者相信互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)確實(shí)會(huì)促生一些根本性的技術(shù)飛躍,意義重大,但這留待專文討論。

            那么,為什么這些美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司看起來比那些中國(guó)小盤股公司要更“值這個(gè)價(jià)”呢?這里面除了很多資本市場(chǎng)和IT界人士長(zhǎng)期存在的“仰視美國(guó)”的心態(tài)以外,還有一個(gè)重要原因是中美公司尤其是科技類公司的屬性不同。中國(guó)資本市場(chǎng)上的各類公司,其實(shí)形成了比較典型的工業(yè)社會(huì)的分工組合,其中藍(lán)籌公司(央企、白馬型民營(yíng)企業(yè))是這個(gè)社會(huì)的股價(jià)或“重大節(jié)點(diǎn)”,它們估值數(shù)百億人民幣沒有問題,而很多近兩年因?yàn)榉N種概念被炒上去的小公司,其實(shí)是工業(yè)系統(tǒng)細(xì)枝末端上的公司。從直覺上來說,做一兩個(gè)產(chǎn)品的小公司,肯定讓人覺得不值百億市值,除非它能夠像近四五年一些成功實(shí)現(xiàn)“實(shí)業(yè)與資本雙輪驅(qū)動(dòng)”的增長(zhǎng)型白馬如歌爾聲學(xué)、歐菲光那樣異軍突起,成為工業(yè)系統(tǒng)中的“新興大節(jié)點(diǎn)”,但這樣的公司是很少的。美國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)公司與上述結(jié)構(gòu)有著本質(zhì)不同,它們個(gè)個(gè)都說要形成全國(guó)網(wǎng)絡(luò),個(gè)個(gè)都看起來像“生態(tài)系統(tǒng)”,只不過有的是很廣泛的生態(tài)系統(tǒng),有的是很專業(yè)(垂直領(lǐng)域)的生態(tài)系統(tǒng)。如果說中國(guó)模式是產(chǎn)業(yè)鏈“群體崛起”,美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司推崇的是“明星企業(yè)”——單個(gè)企業(yè)靠網(wǎng)絡(luò)拓展一舉成名。這種“明星企業(yè)”的感覺會(huì)讓人們不去留意它們真實(shí)的盈利能力。但是,并不是每個(gè)企業(yè)都能成為明星的,大量細(xì)分領(lǐng)域里有不止一家美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司,但很可能幾家都要上市,這樣就形成了矛盾,A公司的成功意味著B公司不成功,但A、B公司都上市了,而且都估值幾十億上百億美元,這顯然是泡沫。即使兩個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)務(wù)不沖突,但它們的業(yè)務(wù)在占用人的時(shí)間上也有沖突,人們就那么多時(shí)間,很難分出來參與這么多互聯(lián)網(wǎng)公司制造的活動(dòng)以支撐那么大的市值。

            總而言之,正是因?yàn)槊绹?guó)資本市場(chǎng)有這種“資本市場(chǎng)定價(jià)霸權(quán)”,所以企業(yè)有無盈利無所謂,企業(yè)上市后長(zhǎng)期不盈利也無所謂——只要能攏住資本市場(chǎng)的信心。而高度集中于互聯(lián)網(wǎng)的美式風(fēng)投也不是靠投資對(duì)象的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)賺錢而是靠“創(chuàng)造市值”并轉(zhuǎn)手來賺錢。從上一輪互聯(lián)網(wǎng)泡沫后的運(yùn)行看,這種“資本市場(chǎng)定價(jià)特權(quán)”很少有人質(zhì)疑,同時(shí)美國(guó)每個(gè)大網(wǎng)絡(luò)細(xì)分領(lǐng)域又總有谷歌這樣的公司留下來獨(dú)霸某個(gè)領(lǐng)域并能取得利潤(rùn),或有Facebook、LinkedIn這樣的公司雖然沒有利潤(rùn)但名聲在外,所以它們市值保持了穩(wěn)步增值(2012年以后加快增值),足以填補(bǔ)股價(jià)跌落或泡沫破滅的公司帶來的市值損失,長(zhǎng)期投資者如養(yǎng)老基金也因此充分受益。而原始創(chuàng)業(yè)者仍然持有大筆股權(quán)(美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司尤其是近期移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司的股權(quán)社會(huì)化程度不及傳統(tǒng)公司),靠公司的大市值成了巨富并進(jìn)一步抽出一部分錢用于新的公司的風(fēng)險(xiǎn)投資,整個(gè)系統(tǒng)目前看起來還相當(dāng)穩(wěn)健。另外,這個(gè)機(jī)制還有一個(gè)好處:那就是背靠這些“估值財(cái)富”,可以嘗試很多在追求盈利的商業(yè)世界里無法想象的事情,比如谷歌地圖、街景,代價(jià)是資本市場(chǎng)充斥了“紙面富貴”。而要讓這套循環(huán)在金融上充實(shí)穩(wěn)健,則需要大量的貨幣作為彈藥——這正是2012年以來美國(guó)科技股為先鋒的牛市背后的奧妙。

        并購(gòu)機(jī)制是美國(guó)資本市場(chǎng)在支持科技產(chǎn)業(yè)上值得中國(guó)學(xué)習(xí)的亮點(diǎn)

            美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的主要問題是太虛,門檻并不高的東西估值被抬得太高,使得人才資源錯(cuò)配。但美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)生之初,其中反映人類合作精神的精華是存在的,這有著重大的意義。這里僅就美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)和資本市場(chǎng)有關(guān)的部分談?wù)剬?duì)中國(guó)有益的啟迪。

            在美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的資本市場(chǎng)操作中,有一個(gè)對(duì)中國(guó)有正面啟迪的就是其科技產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)機(jī)制。在中國(guó)當(dāng)前的資本市場(chǎng)格局中,科技類小公司上市排隊(duì)很不容易,上市后仍然面臨成長(zhǎng)困境。最典型的例子便是北京的中關(guān)村(軟件)科技企業(yè)群。這些企業(yè)往往由上世紀(jì)90年代下海的理工科知識(shí)分子創(chuàng)立,絕大多數(shù)一直單打獨(dú)斗,也沒有資本市場(chǎng)支持,21世紀(jì)頭十年成長(zhǎng)得并不好。2009年創(chuàng)業(yè)板推出后,出現(xiàn)了很多收入1-2億元,凈利潤(rùn)5000萬元,市值在30億元(近兩年多抬高到50億元以上)的“大市值的小公司”。嚴(yán)格說來,這些公司上市之后很難受,憑自己的一兩個(gè)專業(yè)業(yè)務(wù),很難快速成長(zhǎng),甚至凈利潤(rùn)在上市后反因?yàn)榉N種原因(如競(jìng)爭(zhēng)激烈或客戶需求被經(jīng)濟(jì)不景氣拖累)下降,總覺得會(huì)辜負(fù)投資者的“高股價(jià)信任”。而這類小公司上市都要擠IPO的獨(dú)木橋,上市幾率不大,倒逼導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)的老板也很辛苦。

            美國(guó)在這方面的確提供了有益經(jīng)驗(yàn)。在美國(guó),除了IPO之外,美國(guó)資本市場(chǎng)還為風(fēng)險(xiǎn)投資投資的科技產(chǎn)業(yè)提供了另外一條出路——并購(gòu)。從實(shí)際吸納未上市公司的比例來說,這條比IPO還更重要。從1990年代末起,美國(guó)每年信息技術(shù)類企業(yè)(含集成電路、軟件、通信、互聯(lián)網(wǎng)等)上市數(shù)量,豐年在 60-200家不等,但枯年只有10-20家,可是科技行業(yè)并購(gòu)少則300家,多則500家,且做法通常為上市公司發(fā)行股票并購(gòu),這等于是為大量中小企業(yè)打開了資本市場(chǎng)的大門——間接上市,這套機(jī)制使得美國(guó)資本市場(chǎng)通道比較通暢,沒有中國(guó)IPO“堰塞湖”的煩惱。從支持技術(shù)企業(yè)發(fā)展角度來說,這種并購(gòu)機(jī)制是值得稱道的。

            自2013年年中以來,中國(guó)資本市場(chǎng)也出現(xiàn)了一股并購(gòu)浪潮,號(hào)稱“市值管理”。目前,這股浪潮仍然充斥著自發(fā)性、盲動(dòng)性,魚龍混雜、泥沙俱下。不過,筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)給予時(shí)間寬容。從美國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展史來看,美國(guó)的并購(gòu)也經(jīng)歷了從“財(cái)務(wù)障眼法”到服務(wù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的并購(gòu)的多個(gè)歷史階段。靈活的換股并購(gòu)機(jī)制可以使中國(guó)有價(jià)值的科技企業(yè)快速得到吸收、成長(zhǎng),使得中國(guó)資本市場(chǎng)快速吸納大量企業(yè),提高質(zhì)量,成為具有分量的世界金融中心。筆者主張,在理性并購(gòu)下逐漸形成中國(guó)的專業(yè)性多元化集團(tuán)公司,若干集團(tuán)公司和有獨(dú)到技術(shù)的科技公司一起,形成互相銜接的科技產(chǎn)業(yè)生態(tài)體系。而市場(chǎng)會(huì)最后逐漸淘汰那些原始粗陋的并購(gòu)模式——2013年盲目追風(fēng)并購(gòu)手游公司的上市公司已經(jīng)開始受到市場(chǎng)的懲罰,筆者相信未來中國(guó)的并購(gòu),尤其是科技企業(yè)的并購(gòu)將趨于理性。

            美國(guó)1980年代起的資本市場(chǎng)大慢牛,既讓美國(guó)走出了1970年代的政治經(jīng)濟(jì)泥潭,啟動(dòng)了國(guó)民財(cái)富的正向循環(huán),建立了服務(wù)于本國(guó)的全球供養(yǎng)體系,又產(chǎn)生了社會(huì)貧富分化、產(chǎn)業(yè)空心化等棘手問題。與之類似,美國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)也是正反面作用兼具。美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)起源于二戰(zhàn)、冷戰(zhàn)中最優(yōu)秀的科學(xué)家群體的頭腦,富有那個(gè)時(shí)代人類頂尖精英跨平臺(tái)合作的精神,但因?yàn)闅v史性的機(jī)緣巧合,融入了一些有頹廢風(fēng)格的意識(shí)形態(tài),1990年代以后又與資本市場(chǎng)追求“指數(shù)增長(zhǎng)”的欲望相結(jié)合,產(chǎn)生了金融泡沫,但也給一些在過去商業(yè)社會(huì)不可想象的事業(yè)以機(jī)會(huì)。它產(chǎn)生了一系列復(fù)雜結(jié)果,對(duì)西方的科技、社會(huì)、政治經(jīng)濟(jì)有著深刻的影響。

            由于互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)天生容易在人口巨大的文明體內(nèi)繁榮,中國(guó)自然成為與美國(guó)并列的另一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的母體。當(dāng)前,中國(guó)“互聯(lián)網(wǎng)思維”口號(hào)有濫用之嫌,很多和科技毫無關(guān)系的人借機(jī)炒作。如果我們能夠提煉出這個(gè)本源源自西方最優(yōu)秀頭腦平臺(tái)的事物精髓,不偏廢不迷信,有效地與工業(yè)時(shí)代的一些邏輯相結(jié)合,取其精華,去其糟粕,就能走出有中國(guó)特色的與資本市場(chǎng)有機(jī)結(jié)合的互聯(lián)網(wǎng)與信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展道路。

        Copyright ? 2014-2016 浙商創(chuàng)投(zsvc.com.cn),All rights reserved. 浙ICP備09008796號(hào) 站點(diǎn)地圖
        TOP

        掃一掃,關(guān)注微信公眾號(hào)

        掃一掃,查看手機(jī)站

        久久精品国产精品_久久夜色精品国产噜噜噜亚洲AV_久久久久久精品一区二区三区日本_国产精品一区二区久久不卡
        <strong id="eedyh"></strong>
      1. <center id="eedyh"><strong id="eedyh"></strong></center>
        <center id="eedyh"></center>

          <samp id="eedyh"><acronym id="eedyh"></acronym></samp>